Mandat privé de titres à revenu fixe opportuniste Wellington Sun Life

Commentaires sur les fonds | T3 2022

Opinions et commentaire fournis par Wellington Management.

Revue des marchés

Le malaise dont souffrent les titres à revenu fixe mondiaux de différents secteurs depuis le début de l’année s’est amplifié au troisième trimestre, entraînant des rendements très négatifs. Les craintes suscitées par la persistance de l’inflation et le resserrement mondial des politiques monétaires ont contribué à rendre le marché plus volatil, forçant les autorités à intervenir au Royaume-Uni et au Japon. Les rendements excédentaires par rapport aux obligations d’État de duration équivalente ont varié selon le secteur, sous l’influence des risques élevés de récession mondiale et des perturbations de l’offre énergétique en Europe. Le dollar américain s’est raffermi par rapport à la plupart des autres monnaies.

Les indicateurs de croissance mondiaux ont fait montre d’une certaine résilience au deuxième trimestre, malgré la montée des risques de récession. Le PIB américain s’est contracté pour un deuxième trimestre d’affilée, mais les responsables ne sont pas allés jusqu’à déclarer officiellement que l’économie était en récession, vu la vigueur du marché du travail et de la production industrielle. Les données sur l’inflation n’ont guère offert de signes d’accalmie des hausses de prix, lesquelles ont été particulièrement fortes au Royaume-Uni, dans la zone euro et aux États-Unis. Exception notable, la Chine a enregistré une inflation modérée qui a permis à sa banque centrale de mener une politique beaucoup plus accommodante que ses homologues du reste du monde. Aux États-Unis, le marché du travail est resté robuste, mais celui de l’habitation a commencé à se fissurer après une hausse marquée des taux hypothécaires et un ralentissement record de l’augmentation des prix des logements. Dans la zone euro, les indices PMI du secteur manufacturier et des services se sont contractés, plombés par la hausse des coûts, la diminution de la demande et l’incertitude grandissante entourant l’économie. Au Japon, les ventes au détail et les dépenses des ménages ont dépassé les attentes malgré une résurgence des cas de COVID-19. En Chine, les données ont ployé sous le poids de la politique zéro COVID et du marasme persistant du marché du logement, mais les indices PMI officiels demeuraient légèrement expansionnistes en fin de période grâce au desserrement des goulots d’approvisionnement. Au Royaume-Uni, la confiance des consommateurs a touché un plancher historique vu l’augmentation record du coût de la vie.

Évaluation du rendement

Durant le trimestre, le portefeuille a généré un rendement global de -3,2 %, surclassant ainsi le rendement global de -3,56 % de l’indice Bloomberg Global Aggregate CAD Hedged.

L’équipe est d’avis que les meilleures occasions de valeur relative ont tendance à surgir en période de volatilité, et le troisième trimestre lui a donné raison. L’équipe a été encouragée par le rendement trimestriel du portefeuille du fonds, qui a profité de sa structure flexible permettant de diversifier les positions dans les approches de marché neutres. Conçue pour être faiblement corrélée aux facteurs de risque traditionnels des titres à revenu fixe comme la duration ou le crédit, la composante du portefeuille axée sur ces approches neutres peut ajouter de l’alpha quand les titres à revenu fixe traversent une phase baissière. Le positionnement du fonds dans les secteurs stratégiques a été globalement pénalisant durant le trimestre, mais le marché commence à apprécier certains des principaux thèmes à long terme privilégiés dans le portefeuille. Le thème des occasions sur les marchés émergents a ajouté à la valeur du fonds, reflet de la nature idiosyncrasique des marchés des titres de créance locaux des pays émergents et conséquence du fait que les banques centrales de ces pays ont réagi à l’accélération imprévue de l’inflation bien plus rapidement que celles des pays développés. De leur côté, les positions détenues sous les thèmes des gouvernements activistes et des défis de base ont surclassé pratiquement tous les autres secteurs des titres à revenu fixe, l’équipe ayant su tirer profit d’une plus grande disparité des rendements et d’une chute des corrélations entre les pays du G10.   

Le fonds a été plus résilient que la plupart des secteurs des titres à revenu fixe durant le trimestre, comme en témoigne son rendement excédentaire par rapport à l’indice Bloomberg Aggregate CAD Hedged. Cette surperformance s’explique surtout par une forte pondération des marchés souverains hors États-Unis, par des positions vendeur dans certains secteurs des titres de crédit et des marchés émergents et par un positionnement dynamique entre les marchés mondiaux des titres de taux d’intérêt et à l’intérieur de ceux-ci.

  • Les positions dans les titres de créance des marchés émergents ont le plus contribué au rendement du portefeuille. De l’avis de l’équipe, les investisseurs ont commencé à reconnaître que les cours ne reflétaient pas les mesures vigoureuses adoptées par les banques centrales de nombreux pays émergents pour garder une longueur d’avance sur l’inflation et la possibilité que ces pays privilégient l’assouplissement monétaire durant les mois qui viennent.
  • Le positionnement dans les titres de crédit a aussi été favorable durant la période, avec un apport positif des stratégies de sélection des secteurs et des industries. L’équipe détenait des positions dans les segments qui ont le mieux performé, y compris les prêts bancaires, les secteurs énergétiques et les prêts adossés à des créances hypothécaires aux États-Unis. Collectivement, ces positions ont affiché une performance positive sur le trimestre. 
  • Le portefeuille a profité de ses stratégies liées aux titres de taux d’intérêt, et notamment de la décision d’investir la majorité du compartiment de duration dans d’autres titres que les obligations nominales du Trésor américain. La préférence accordée aux obligations indexées sur l’inflation hors États-Unis et aux obligations nominales australiennes et canadiennes a procuré une forte protection contre le risque de baisse par rapport aux taux d’intérêt américains, sans toutefois suffire à compenser les rendements négatifs produits par les stratégies de change et liées au crédit. Le resserrement soudain de la politique monétaire de la Fed a entraîné la réappréciation marquée du dollar américain et l’élargissement des écarts de taux, car les investisseurs ont pris en compte l’arrivée imminente d’une récession.  

Positionnement et perspectives

Les titres à revenu fixe ont rarement offert des rendements prospectifs aussi intéressants, comme en témoigne le taux de rendement de 6,02 % du portefeuille au 30 septembre 2022. Cependant, bien que les valorisations obligataires paraissent globalement attrayantes, l’équipe s’attend à une inflation plus élevée et plus volatile et à des fluctuations cycliques plus marquées de l’économie rappelant la situation qui a régné du milieu des années 1960 aux années 1980. Une gestion dynamique des secteurs du marché à revenu fixe revêt donc plus d’importance que jamais. L’équipe a pris en compte ce changement de régime en ajoutant trois nouveaux thèmes au portefeuille :

  • Crédit à cycle court – L’équipe s’attend à ce que la croissance et l’inflation connaissent une alternance de phases ascendantes et descendantes beaucoup plus marquée que durant les 27 dernières années caractérisées par une conjoncture idéale de croissance sans inflation. La majorité des investisseurs affectent une part trop importante de leurs portefeuilles aux actifs de crédit qui ont profité de cet essor désinflationniste, à savoir les titres de créance américains de première qualité et les obligations à rendement élevé notées BB. L’équipe cherche à diversifier ses positions dans les titres de créance et à les gérer de façon dynamique en fonction des circonstances, en les confiant à des gestionnaires de Wellington qui ont vécu les différentes phases du cycle économique. Une compétence particulière en sélection des titres s’impose pour tirer parti de la disparité croissante des rendements.
  • Normalisation des primes de terme – L’équilibre offre/demande d’actifs sûrs à l’échelle mondiale s’achemine vers un déficit de 1 000 milliards de dollars en 2023, contre un excédent de 2 000 milliards en 2021. Historiquement, cet indicateur a affiché une corrélation inverse avec les primes de terme. La zone euro se trouve à l’épicentre de ce virage sismique, fait extrêmement important puisque cette région se caractérise par l’épargne et l’excédent du compte courant les plus élevés du monde, ainsi qu’un vigoureux programme d’assouplissement quantitatif. Les banques centrales tâchent de contenir l’inflation, mais les politiciens sapent leurs efforts par des mesures budgétaires axées sur des transferts fiscaux qui empêchent l’ajustement nécessaire de la demande. De l’avis de l’équipe, les courbes de taux mondiales sont exceptionnellement plates et les marchés sous-estiment le potentiel de normalisation des primes de terme.
  • Crédit délaissé – L’an dernier, de nombreuses obligations convertibles ont été émises à des valorisations élevées, particulièrement dans le secteur technologique. Or, parallèlement au dégagement des actions de croissance, le prix de ces obligations a beaucoup baissé et plusieurs frôlent désormais leur plancher obligataire. De même, bien des titres de fonds propres ont chuté cette année dans la foulée du dégagement des titres de taux d’intérêt et de crédit. Tandis que le prix de ces obligations était historiquement établi en fonction de leur première date de rachat, il reflète désormais le rendement le plus défavorable/à l’échéance. Ces deux secteurs des titres à revenu fixe sont délaissés par les investisseurs en obligations de première qualité et en obligations à rendement élevé, mais l’équipe juge que leur prix risque peu de baisser et qu’ils offrent une forte convexité positive.

À l’intérieur de chaque thème, les positions du portefeuille sont bien diversifiées sur le plan des régimes, mais le fonds privilégie les occasions qui se présentent sur le marché.  

  • Sous le thème des gouvernements activistes, l’équipe reste d’avis que les attentes d’inflation sont généralement mal évaluées et compte accroître l’exposition du fonds à la portion à court terme de la courbe des titres du Trésor des États-Unis protégés contre l’inflation puisque les taux réels à cinq ans avoisinent 2 %. L’équipe a sous-estimé la détermination de la Réserve fédérale de faire baisser l’inflation au détriment de la croissance économique, mais elle croit que la croissance potentielle a chuté après la COVID dans une conjoncture de faible productivité et d’inflation tenace. 
  • Parallèlement, l’équipe a étoffé ses positions dans le thème des défis de base, en privilégiant les marchés de duration caractérisés par un excédent du compte courant, un faible endettement public en pourcentage du PIB, un endettement élevé des consommateurs en pourcentage du PIB et une politique budgétaire gouvernementale prudente. Les soubresauts des marchés des obligations d’État britanniques en septembre illustrent l’importance de bien choisir les pays où l’on investit, même sur les marchés des titres gouvernementaux. Enfin, l’équipe allonge la duration tactique du portefeuille en étoffant ses positions dans les titres adossés à des créances hypothécaires d’organismes gouvernementaux à coupon courant. L’équipe croit que les marchés évaluent mal l’inflation, puisque le taux des swaps indexés sur l’inflation sur cinq ans dans cinq ans n’est que de 2,15 %. Cependant, si les prévisions du marché concernant les perspectives d’inflation à long terme sont exactes, les titres adossés à des créances hypothécaires d’organismes gouvernementaux n’ont jamais été aussi attrayants depuis 2008, année où bien des analystes s’attendaient à la faillite de Fannie Mae et Freddie Mac. La duration du portefeuille du fonds s’établit à 6,1 ans, pour un taux obligataire de 6,0 %, signe que l’équipe estime que les titres à revenu fixe offrent un important potentiel de rendement ajusté au risque à l’avenir. 

De plus, l’équipe a tiré de nombreuses leçons du premier semestre de l’année, à la lumière desquelles elle a modifié le portefeuille pour le rendre plus résilient à la volatilité et produire le rendement global robuste que les investisseurs exigent d’une stratégie de revenu fixe opportuniste.

  • La première leçon vise les approches de marché neutres. Durant le premier semestre, le facteur de momentum a dominé les marchés des titres de taux d’intérêt et de crédit, d’où la sous-performance des stratégies de rendement absolu misant sur le retour à la moyenne. De plus, les taux de change sont devenus plus volatils alors que les banques centrales s’abstiennent de donner des indications prospectives sur leur orientation et que la politique budgétaire influence davantage les attentes de croissance des différents pays. Pour ces raisons, l’équipe a augmenté la pondération de la valeur relative des titres d’État, stratégie de taux acheteur-vendeur fondée sur le momentum. De plus, elle a éliminé le compartiment lié à la stratégie d’obligations à rendement absolu et monnaie et réduit la pondération de la stratégie de monnaie opportuniste. Par conséquent, la part des effets de change dans le risque total du portefeuille a diminué et frôle la limite inférieure de sa moyenne à long terme.
  • Des leçons importantes ont aussi été apprises du côté des secteurs stratégiques. Ainsi, bien que l’équipe considère disposer d’une occasion historique d’étoffer ses positions dans les titres de créance locaux des marchés émergents au moment où bon nombre de banques centrales achèvent leur cycle de resserrement, elle reconnaît que cette catégorie d’actif présente un risque idiosyncrasique élevé d’un pays à l’autre. Elle a donc réduit la pondération de ces titres au niveau de la répartition par pays, tout en maintenant l’exposition globale du fonds à cette catégorie d’actif dans le cadre d’un nouveau compartiment de titres de créance locaux des marchés émergents sans contraintes basé sur un indice GBI-EM hors Chine. L’exclusion de la Chine de l’indice de référence témoigne du regain d’importance des facteurs géopolitiques dans la répartition structurelle de l’actif du fonds.  
Rendements composés (%)1 Depuis la création2 5 Ans 3 Ans 1 An T3
Mandat privé de titres à revenu fixe opportuniste Wellington Sun Life  - Série A -2,8

 

-3,3 -4,6 -18,6 -3,4
Mandat privé de titres à revenu fixe opportuniste Wellington Sun Life  - Série F -1,8 -2,3 -3,7 -17,8 -3,2
Indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond (couvert en $ CA)

0,1

-0,09 -3,26 -12,30 -3,56

¹Les rendements se rapportant aux périodes supérieures à un an sont annualisés. Données au 30 septembre 2022.

²Année civile partielle. Les rendements intègrent ceux de la période écoulée entre la date de création du fonds, soit le 6 juin 2016, et le 31 décembre 2016.

Le 24 mai 2019, le Fonds de titres à revenu fixe opportuniste Sun Life, qui s’appelait auparavant le Fonds multistratégie à rendement cible Sun Life, a modifié son objectif de placement. Il vise désormais à obtenir une exposition à diverses stratégies de titres à revenu fixe mondiaux. Il s’agit d’un fonds de placement alternatif. Le sous-conseiller était le gestionnaire du portefeuille à ce moment. Le 26 février 2020, le fonds sera renommé Mandat privé de titres à revenu fixe opportuniste Wellington Sun Life.

Les points de vue exprimés sont ceux de Wellington Management Canada, sous-conseiller de sous-conseiller de certains fonds communs pour lesquels Gestion d’actifs PMSL inc. est le gestionnaire de portefeuille. Les points de vue exprimés sur des sociétés, des titres, des industries ou des secteurs de marché particuliers ne doivent pas être considérés comme une indication d’intention de négociation à l’égard de tout fonds commun de placement géré par Gestion d’actifs PMSL inc. Ils ne doivent pas être considérés comme un conseil en placement ni une recommandation d’achat ou de vente. Ce commentaire est fourni à des fins informatives uniquement et ne doit en aucun cas tenir lieu de conseils particuliers d’ordre financier, fiscal ou juridique ni en matière de placement. L’information contenue dans ce commentaire provient de sources jugées fiables, mais aucune garantie expresse ou implicite n’est donnée quant à son caractère opportun ou à son exactitude.

Ce commentaire peut contenir des énoncés prospectifs sur l’économie et les marchés, ainsi que sur le rendement futur, les stratégies, les perspectives ou les événements s’y rapportant, qui sont soumis à des incertitudes qui pourraient faire en sorte que les résultats réels diffèrent de façon importante de ceux exprimés ou sous-entendus dans ces énoncés prospectifs. Les énoncés prospectifs ne garantissent pas les rendements futurs. Ils sont de nature spéculative et aucune décision ne doit être prise sur la foi de ces derniers.

Les placements dans des organismes de placement collectif peuvent donner lieu à des courtages, à des commissions de suivi, à des frais de gestion et à d’autres frais. Les investisseurs devraient lire le prospectus avant de faire un placement. Les taux de rendement indiqués correspondent aux rendements globaux composés annuels historiques qui prennent en compte les variations de la valeur des titres et le réinvestissement de toutes les distributions, mais ne prennent pas en compte les commissions d’achat et de rachat, les frais de placement ni les autres frais optionnels ou l’impôt sur le revenu payable par un porteur de titres, frais qui auraient eu pour effet de réduire le rendement. Les organismes de placement collectif ne sont pas garantis, leur valeur fluctue souvent et leur rendement antérieur ne constitue pas une indication de leur rendement futur.

Les titres de série A sont offerts à tous les investisseurs, tandis que les titres de série F ne sont offerts qu’aux investisseurs qui bénéficient d’un programme intégré à honoraires auprès de leur courtier inscrit. Bien que les titres de série A et de série F aient le même portefeuille de référence, toute différence de rendement entre les deux séries est principalement attribuable à des différences concernant les frais de gestion et d’exploitation. Les frais de gestion des titres de série A comprennent des commissions de suivi, contrairement aux frais de gestion des titres de série F. Les investisseurs qui souscrivent des parts de série F peuvent verser des honoraires pour compte à honoraires, lesquels sont négociés avec leur courtier inscrit et payés à ce dernier.

Placements mondiaux Sun Life est le nom commercial de Gestion d’actifs PMSL inc., de la Sun Life du Canada, compagnie d’assurance-vie et de la Fiducie de la Financière Sun Life. Gestion d’actifs PMSL inc. est le gestionnaire des fonds communs de placement de la Sun Life, des Solutions gérées Granite Sun Life et des Mandats privés de placement Sun Life.

© Gestion d’actifs PMSL inc. et ses concédants de licence, 2022. Gestion d’actifs PMSL inc. est membre du groupe Sun Life. Tous droits réservés.