Revue des marchés
L’année 2020 a fondamentalement été marquée par la « croissance à tout prix », l’écart entre les actions à multiple élevé et à faible multiple, la surperformance des actions de moindre qualité par rapport aux actions de qualité supérieure, et la dominance des actions à bêta élevé sur les actions à faible bêta. Ces tendances s’observent typiquement sur le marché en début de cycle et la dynamique a considérablement freiné le portefeuille l’an dernier. Au premier trimestre, ces vents contraires se sont globalement atténués, l’opposition de ces extrêmes s’étant atténuée. L’évolution sur trois mois ne peut certes pas être considérée comme une tendance, mais de nombreux indicateurs laissent penser que les forces dynamiques de début de cycle du marché et de l’économie cèdent la place à une conjoncture de milieu du cycle.
La situation a été intense sur les marchés obligataires en ce début d’année, où les obligations d’État, frappées par des dégagements massifs, ont connu leur pire trimestre en 40 ans. Le taux des obligations du Trésor américain à 10 ans a dépassé 1,7 %, alors qu’il s’inscrivait à 0,4 % il y a un peu plus d’un an. Le mouvement a été déclenché par les craintes de hausse de l’inflation dans la foulée des mesures extraordinaires de relance budgétaire et monétaire orchestrées par les États et les banques centrales. L’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) a revu ses prévisions à la hausse et table désormais sur un taux de croissance du PIB mondial de +5,6 % cette année, contre +4,2 % prévu en décembre, tandis que la production mondiale devrait dépasser les niveaux d’avant la pandémie d’ici la mi-2021.
Le plan de relance de 1 900 milliards de dollars du président Biden, baptisé « The American Rescue Plan », compte parmi les interventions les plus importantes jamais réalisées par le gouvernement. Cette somme, qui correspond au PIB de l’Italie, ajoutera 9 % au PIB des États-Unis. Le plus impressionnant est qu’il ait été mis en branle si peu de temps après le programme de 900 milliards de dollars approuvé par le Congrès à peine trois mois plus tôt et le plan initial de 2 200 milliards de dollars validé l’an dernier. Ces mesures budgétaires se traduisent par l’injection de la somme colossale de 5 000 milliards de dollars dans l’économie américaine (plus de 20 % du PIB prévu pour 2021). En Europe, où les gros titres ne sont pas aussi accrocheurs, l’ampleur du fonds de reprise de l’UE, de 750 milliards de dollars, n’en est pas moins considérable.
La grande question est de savoir si ces énormes mesures de relance risquent de raviver l’inflation et si la Réserve fédérale devra appuyer sur les freins plus tôt que ne le prévoit le marché. Le taux d’intérêt américain à 5 ans considéré comme le « point mort » – qui traduit les attentes des investisseurs quant à l’inflation à moyen terme – a atteint 2,6 % pour la première fois en 13 ans et dépasse ainsi le niveau cible historique de 2 % fixé par la Fed. En Europe, les anticipations inflationnistes sont plus modestes, la Banque centrale européenne prévoyant une hausse à 1,5 % cette année, ce qui reste inférieur à son objectif.
Positionnement du portefeuille
L’accent mis par le Fonds sur les sociétés de haute qualité affichant une croissance supérieure à la moyenne continue d’orienter le positionnement du portefeuille. Le gestionnaire de portefeuille cherche à investir dans des sociétés capables d’offrir une croissance supérieure à la moyenne et des rendements élevés. Ces sociétés sont généralement des chefs de file du marché dotés de modèles d’affaires durables, d’équipes de direction chevronnées et d’avantages concurrentiels qui, selon la MFS, devraient leur permettre de dégager des rendements et des bénéfices croissant plus rapidement que ceux de leurs pairs. Le gestionnaire de portefeuille s’efforce d’appliquer méthodiquement ses critères d’achat, quelle que soit la conjoncture économique. Son horizon de placement étant par ailleurs éloigné, cela se traduit généralement par des variations très modestes de la structure du portefeuille d’un trimestre à l’autre.
Au 31 mars 2021, le portefeuille surpondérait avant tout le secteur de la consommation de base. Le Fonds continue de favoriser plusieurs sociétés de ce secteur, qui se négocient bien souvent à un ratio C/B offrant une décote n’ayant pas été observée depuis la crise financière mondiale. Le gestionnaire de portefeuille privilégie depuis longtemps les sociétés du secteur de la consommation de base aux marques reconnues qui connaissent une croissance supérieure à la moyenne et qui comptent des sources de revenus diversifiées sur le plan géographique. Bon nombre des sociétés détenues par le Fonds dans ce secteur ont un pouvoir de fixation des prix et tirent une partie importante de leurs revenus de marchés émergents sous-exploités, situation qui a normalement entraîné une croissance des revenus plus forte et une croissance des bénéfices plus stable que l’ensemble du marché.
Aucune modification importante n’a été apportée au positionnement global du portefeuille. Le Fonds a continué d’étoffer ou de prendre des positions dans des sociétés de grande qualité dont le gestionnaire de portefeuille jugeait le profil risque/rendement intéressant, tout en élaguant ou en éliminant des positions dans des sociétés dont le cours semblait plus proche de la pleine valeur ou qui affrontaient des menaces structurelles.
Les opérations importantes du quatrième trimestre ont été les suivantes :
- Le Fonds a pris une position dans la société suédoise Assa Abloy. La société occupe une position dominante sur le marché des serrures et des systèmes d’entrée, qui reste relativement fragmenté et jouit d’un potentiel de croissance structurelle intéressant dans le contexte de l’urbanisation, de la demande accrue de sécurité et de l’évolution qui s’opère au niveau de la technologie et de l’adoption de produits électromécaniques et numériques.
- Le gestionnaire de portefeuille a réduit la position de Tencent et élargit celle d’Alibaba en raison des mesures réglementaires prises récemment par le gouvernement chinois, qui ont fait en sorte que les actions d’Alibaba se négocient moyennant une décote de 40 % par rapport à celles de Tencent.
- Le Fonds a pris une position dans le conglomérat indien Reliance Industries. Les activités de Reliance sont essentiellement axées sur la pétrochimie et les services de télécommunications, deux secteurs dans lesquels la société occupe une position dominante en Inde. Le gestionnaire de portefeuille estime que ses investissements dans le secteur numérique (infonuagique, divertissement et commerce en ligne) offrent un fort potentiel de croissance que ne traduisait pas le cours de l’action lorsqu’il l’a intégrée au portefeuille.
- Le Fonds a pris une position dans la société britannique de livraison de nourriture Just Eat/Takeaway. Bien que la concurrence soit rude sur la plupart de ses marchés, la MFS estime que Just Eat/Takeaway est capable d’élargir sa part de marché, notamment là où elle occupe une position dominante et peut utiliser les profits de sa plateforme pour subventionner l’expansion de ses services de livraison plus récents.
- Le Fonds a liquidé ses placements dans Accenture et Bandai Namco Holdings et réduit sa position dans Naver et L’Oréal dont les niveaux de valorisation lui semblaient préoccupants après la forte poussée du cours des actions.
Perspectives du marché
La fin du chaos déclenché par la pandémie se profile à l’horizon, ce qui est encourageant selon la MFS et permet d’espérer le retour à un semblant de normalité sur les marchés. L’année 2021 réservera assurément de nouvelles surprises et de nouveaux défis, en raison des perturbations considérables que la COVID-19 a causées à la population, aux entreprises et à l’économie. Les variants de la COVID-19 sont certainement inquiétants. Les risques géopolitiques semblent augmenter et les investisseurs maintenant confrontés à la question du changement de régime doivent se demander si l’inflation et les taux d’intérêt ont touché le fond en 2020. Les répercussions réelles ne sont probablement pas encore apparentes ou n’ont pas encore été parfaitement cernées. Parallèlement à cela, les données économiques mondiales semblent solides, alors que la planète commence, ici et là, à se réveiller à mesure que les campagnes de vaccination avancent, en s’appuyant sur les mesures budgétaires et monétaires massives qui redonnent de l’élan à l’économie et ouvrent la porte à la demande réprimée.
Le gestionnaire de portefeuille estime que la stratégie est à même de profiter de l’élargissement du peloton de tête du marché, d’un retour aux rendements boursiers tirés par les fondamentaux et d’une attention renouvelée des investisseurs aux valorisations. La MFS considère que l’exposition du portefeuille aux sociétés de grande qualité fortement exposées à des tendances de croissance à long terme, comme l’expansion dépenses de consommation de la classe moyenne dans les pays émergents, le vieillissement de la population des pays développés et le rapatriement des chaînes d’approvisionnement des sociétés, est attrayante.
