Revue des marchés
Le premier trimestre (T1) de 2025 a été intéressant à la fois pour les taux d’intérêt et les titres de créance. L’inflation, qui était en baisse au Canada, a montré qu’elle pouvait s’inverser, passant de 1,9 % en janvier à 2,6 % en février après la fin du congé de TPS. Toutefois, elle est demeurée dans la fourchette privilégiée de la Banque du Canada (BdC), soit entre 1 % et 3 %. Cela a laissé une certaine marge de manœuvre à la BdC pour abaisser les taux de 50 points de base (pb) au cours du trimestre afin de contrer la croissance économique canadienne inférieure aux attentes et les dommages potentiels causés par la mise en œuvre de sanctions commerciales contre le Canada par son plus important partenaire commercial, les États-Unis.
Sous l’impulsion de la BdC, la courbe des taux au Canada s’est accentuée; les obligations canadiennes à 2 ans ont perdu 42 pb tandis que les obligations canadiennes à 30 ans n’ont baissé que de 10 pb. La courbe des taux au Canada s’est aplatie au T1, contrairement à celle des États-Unis qui s’est accentuée. Sur l’ensemble des marchés du crédit, les indices Bloomberg des sociétés américaines et canadiennes ont tous affiché une hausse de 14 pb. Les titres de créance à long terme au Canada ont connu un trimestre unique, les écarts de taux des obligations de sociétés canadiennes à long terme ne s’étant élargis que de 9 pb comparativement à ceux des obligations de sociétés américaines à long terme, qui se sont élargis de 18 pb. Non seulement les émissions de nouvelles obligations de sociétés canadiennes à long terme ont été très peu nombreuses, mais la révision à la hausse par une société de son offre publique d’achat au comptant d’obligations à long terme (et la possibilité d’autres offres publiques d’achat d’obligations de sociétés) a rendu la tâche difficile aux investisseurs souhaitant remplacer ces obligations par de nouvelles obligations à long terme à la fin du trimestre. Bien que les émissions d’obligations de sociétés au Canada aient été robustes pour le trimestre, à 38 milliards de dollars, les flux d’investisseurs vers les titres à revenu fixe canadiens et le retour à une rémunération liée aux nouvelles émissions plus raisonnable ont aidé à absorber l’offre.
Étant donné que les écarts de taux des obligations provinciales et des obligations de sociétés se sont élargis au premier trimestre, le rendement des titres de créance a surtout été porté par la qualité. Les obligations provinciales ont surpassé les obligations de sociétés de grande qualité dans la plupart des portions de la courbe, à l’exception des échéances à plus long terme, tandis que les obligations de sociétés de moindre qualité ont enregistré les plus mauvais rendements pour toutes les échéances. Les titres de créance à bêta élevé, comme les titres de créance subordonnés des banques et les fiducies de placement immobilier, sont restés à la traîne en raison de l’aversion au risque et de la faillite d’un grand détaillant national. Les obligations liées au secteur de l’automobile, qui s’est retrouvé au centre des discussions sur la politique commerciale, ont inscrit un rendement nettement inférieur au cours du trimestre.
La bonne nouvelle, c’est que le Canada et le Mexique ont obtenu un sursis pour les marchandises qui sont conformes à l’Accord États-Unis–Mexique–Canada (AEUMC). Toutefois, le Canada doit encore payer des tarifs douaniers sur les automobiles, l’acier, l’aluminium et les marchandises non conformes à l’AEUMC. Cela représente un taux tarifaire effectif de 6 % à 7 % sur les importations américaines. Le Canada a pris des mesures de rétorsion ciblées, mais il a laissé la porte ouverte aux négociations.
La croissance sera probablement touchée
Le taux tarifaire effectif américain devrait atteindre 18 %, si tous les tarifs douaniers annoncés sont maintenus et s’il y a une substitution raisonnable. Ces niveaux dépassent de loin les estimations initiales de la plupart des économistes.
Au départ, les importateurs paient le tarif douanier, mais il est généralement refilé au public et finit par devenir une taxe de vente plus régressive pour les ménages à faible revenu.
Par conséquent, le commerce mondial et la croissance devraient subir un coup cette année. Des prévisionnistes prévoient déjà une « récession théorique », c’est-à-dire deux trimestres consécutifs de contraction du PIB, pour les États-Unis et le Canada. D’autres pays risquent également de subir les contrecoups de la baisse, car le public du monde entier paie plus cher pour un plus petit panier de marchandises.
Même si elles sont rétrospectives, les données économiques américaines sont encore bonnes. Par contre, des sondages prospectifs menés auprès du public et des entreprises montrent un certain pessimisme. Des résultats de sondage pessimistes n’annoncent pas toujours un recul, mais le public semble bien conscient que les tarifs douaniers font généralement grimper les prix.
Risques de stagflation
Si les tarifs douaniers persistent et que la croissance ralentit, les banques centrales pourraient se retrouver dans une situation difficile en cas de hausse de l’inflation. Le ralentissement de la croissance et la hausse de l’inflation, ce que les économistes appellent la « stagflation », constituent un défi de taille pour les banques centrales qui comptent principalement sur les fluctuations des taux pour calibrer l’économie.
En cas de baisse de la croissance, la réaction habituelle est de réduire les taux d’intérêt pour relancer la machine. Cependant, si l’inflation est déjà élevée, elle limite la mesure dans laquelle les banques centrales peuvent être agressives, car elles doivent calibrer l’économie sans faire grimper davantage l’inflation, ce qui n’est pas une tâche facile.
Bien que le Canada ait une marge de manœuvre pour réduire les taux, il a aussi la capacité de stimuler l’économie et d’aider les ménages et les entreprises à surmonter une partie du choc. C’est un gros avantage par rapport aux États-Unis, qui ont un déficit budgétaire important et qui doivent donc réduire leurs dépenses pour le maîtriser.
La volatilité des marchés est en hausse
Les marchés boursiers mondiaux ont fortement reculé et les écarts de taux se sont élargis, car les investisseurs craignent que les bénéfices des entreprises ne soient réduits. Les indices boursiers américains, en particulier, ont été durement touchés. Ce qui pose problème dans cet épisode de risque, c’est qu’il n’est pas le résultat d’un revirement du cycle économique, mais plutôt d’un changement soudain à la politique commerciale américaine. Par conséquent, des négociations et des ajustements tarifaires constructifs pourraient aider à rétablir la situation et à éviter un recul plus important.
Revue du fonds
Au cours du trimestre, le Mandat privé de titres de créance de base Avantage Sun Life, série F (le « fonds ») a inscrit un rendement négatif par rapport à son indice de référence, l’indice des obligations universelles FTSE Canada.
Selon les indices Bloomberg, les écarts de taux des sociétés canadiennes et américaines se sont creusés de 13 pb au T1. Le rendement actif du fonds découlant des placements dans les titres de créance a été légèrement éclipsé par son positionnement sur la courbe des taux ainsi que la durée, qui ont nui au rendement relatif.
Les couvertures de devises croisées pour les positions en obligations américaines du fonds ont contribué à compenser l’élargissement de l’écart aux États-Unis, car les couvertures connexes ont contribué au rendement, principalement en raison de l’élargissement des écarts de swaps américains à long terme. Les deux fonds privés à revenu fixe ont surpassé leur indice de référence, ce qui a contribué au rendement relatif.
Au cours du T1, l’équipe de gestion de portefeuille de notre sous-conseiller Gestion SLC (SLC) a augmenté la pondération des obligations du gouvernement fédéral et du Fonds de placements privés à revenu fixe Plus Gestion SLC, et a réduit celle des obligations de sociétés publiques. SLC a également réduit les avoirs en dollars américains du fonds en bons du Trésor et en obligations de sociétés. Dans les obligations de sociétés, SLC a participé à de nouvelles émissions de la Banque de Montréal et à une transaction de titres adossés à des créances hypothécaires commerciales tout en réalisant des bénéfices sur les obligations de Magna et du Groupe TSX.
