Survol des marchés
La prise de contrôle du Sénat américain par les démocrates a constitué une évolution politique importante au premier trimestre. Joe Biden a été assermenté président et a annoncé un plan de relance budgétaire de 1 900 milliards de dollars qui a soulagé le marché. Les écarts de taux des actifs plus risqués ont monté avec les attentes d’inflation, et les obligations des sociétés et des marchés émergents ont enregistré leur premier mois négatif depuis octobre.
En février, les progrès soutenus de la vaccination et des données macroéconomiques meilleures que prévu ont renforcé les attentes de croissance plus rapide et d’inflation plus prononcée aux États-Unis. Une vente aux enchères d’obligations du Trésor américain à 7 ans étonnamment anémique a provoqué un dégagement marqué des valeurs du Trésor à 5 ans – amplifiant la pression haussière sur les taux.
En mars, les politiques des marchés émergents ont connu leur premier changement décisif depuis le début de la crise. Les banques centrales de Turquie, de Russie et du Brésil ont relevé leurs taux directeurs. Celle du Mexique a mis un terme à son cycle d’assouplissement, constatant une hausse inquiétante de l’inflation et craignant pour la stabilité financière. En Chine, Amundi s’attend à ce que la banque centrale laisse inchangés les taux directeurs officiels et le ratio des réserves obligatoires, bien qu’elle ait clairement affirmé son intention de normaliser sa politique en adoptant un parti-pris pour le resserrement.
Analyse trimestrielle du rendement
Toutes les catégories de titres à revenu fixe des marchés émergents ont clôturé le trimestre en territoire négatif. Les flux d’endettement des marchés émergents ont été contrastés, commençant en force au début de l’année avant de chuter en mars, tirés à la fois par les titres de créance en monnaie forte et en monnaie locale.
En ce qui a trait aux titres en monnaie forte, le positionnement directionnel du Fonds (surpondération en termes de DTS – duration multipliée par l’écart) a nui au rendement vu la faible performance des titres en monnaie forte des marchés émergents. La surpondération de l’Argentine et du Brésil a limité le rendement, mais cet effet négatif a été contrebalancé par des gains du côté de la Colombie et du Pérou où nous avions une duration courte par rapport à l’indice. La surpondération de l’Indonésie, du Nigeria et d’Oman a contribué au rendement, tandis que celle de la Roumanie et de l’Ukraine l’a pénalisé.
En ce qui a trait aux titres en monnaie locale, la duration du Fonds était semblable à celle de l’indice. La surpondération du Mexique a eu un effet favorable, tandis que celle du Brésil et du Pérou a freiné le rendement. Les gains résultant du positionnement en Thaïlande et en Roumanie ont été contrebalancés par des pertes dans la position surpondérée en Afrique du Sud. Du côté des monnaies des marchés émergents, la sous-pondération du ringgit malais (MYR) et du baht thaïlandais (THB) a compensé une partie des pertes résultant de la position longue sur le real brésilien (BRL).
Dans le segment des titres en monnaie forte, le Fonds a étoffé ses placements en Égypte en raison d’une performance macroéconomique solide durant la crise de la COVID-19, ainsi qu’à Bahreïn et au Ghana du fait de valorisations attrayantes. Le Fonds a réalisé une certaine prise de bénéfices sur ses positions dans les obligations quasi-souveraines mexicaines et élagué ses placements en Afrique du Sud, estimant que les perspectives de croissance de ce pays resteront défavorables une fois passé le rebond sous l’impulsion des effets de base en 2021.
Dans le segment des titres en monnaie locale, le Fonds a réduit la surpondération des Philippines et du Brésil et l’a maintenue inchangée au début d’avril. En Malaisie, le Fonds est passé progressivement de la surpondération à la sous-pondération, la courbe obligataire paraissant coûteuse compte tenu des perspectives d’inflation du pays. La pondération de la Pologne et de la Thaïlande a été réduite.
Du côté des monnaies des marchés émergents, le Fonds a fait passer le yuan chinois (CNY) de la sous-pondération à la surpondération, pour miser sur sa valeur relative par rapport au nouveau dollar de Taïwan (TWD). Le Fonds a accru ses positions dans le zloty polonais (PLN) et le rouble russe (RUB), la Russie semblant attrayante sur le plan des fondamentaux et des valorisations, malgré le risque géopolitique. Le Fonds a sous-pondéré le MYR en estimant que la Malaisie avait besoin d’une monnaie plus faible pour contrebalancer l’effet budgétaire négatif de la baisse des prix du pétrole. Le Fonds a sous-pondéré le peso philippin (PHP) dont la valorisation paraissait coûteuse et le peso mexicain (MXN) vu l’incertitude entourant les politiques budgétaires et monétaires et l’accentuation de la courbe des taux américains qui rend la devise mexicaine plus vulnérable. Enfin, le Fonds a sous-pondéré la livre turque (TRY) après le remplacement imprévu du gouverneur de la banque centrale du pays.
Perspectives
Bien que les écarts des titres des marchés émergents n’aient pas bougé depuis le début de l’année, ils ont nettement sous-performé par rapport à leur bêta en comparaison des actifs risqués mondiaux, y compris les actions mondiales, et particulièrement en comparaison des titres à rendement élevé américains. Les valorisations absolues des titres de créance des marchés émergents ne se sont pas améliorées, mais leurs valorisations relatives se sont fortement améliorées. Auparavant, le gestionnaire du Fonds était d’avis que la marge de décompression s’était évaporée avec la surperformance des titres à rendement élevé des marchés émergents entre le troisième trimestre de 2020 et janvier 2021; cependant, une légère décompression a été observée ces dernières semaines, ouvrant la porte à des possibilités du côté des titres à rendement élevé.
Amundi estime que l’essentiel de ces possibilités pourrait se trouver du côté des titres à rendement élevé des pays exportateurs de produits de base, dont les écarts ont été nettement à la traîne des prix de ces produits. Par ailleurs, vu l’ampleur des sommes injectées dans le système financier mondial par les mesures de relance budgétaire et monétaire – particulièrement aux États-Unis – au cours des 12 derniers mois, le cycle haussier structurel des titres de créance mondiaux – y compris les titres en monnaie locale des marchés émergents – est probablement derrière nous.
