Téléchargez la version PDF

En bref :

  • Nous croyons qu’au sortir de la crise actuelle, le redressement des bénéfices sera inférieur à la normale parce que les excès des entreprises ont dépassé de loin ceux du passé durant le cycle qui vient de s’achever. Ceci freinera la remontée des bénéfices.
  • Les bilans et les fonds de roulement étaient vulnérables avant la crise. L’interruption de l’activité économique normale et la chute précipitée des revenus ont non seulement exposé au grand jour la fragilité intrinsèque de nombreuses sociétés, mais aussi rendu leur situation beaucoup plus périlleuse.
  • Les entreprises qui traverseront cette crise et en sortiront plus fortes devraient avoir une grande valeur de rareté par rapport à l’ensemble du marché.

À notre avis, deux défis se posent aux investisseurs qui tâchent actuellement de déterminer la juste valeur approximative des actions. Le premier se rapporte à la difficulté d’évaluer l’impact de l’actuelle récession mondiale sur les bénéfices (comme nous l’avons formulé dans notre premier article Aborder les marchés boursiers sous l’angle des bénéfices). Le second, dont il sera question ici, consiste à prévoir le rythme du redressement des bénéfices, dont dépendront au final les ratios cours/bénéfice qu’accepteront les investisseurs qui adoptent une vision prospective.

Nous craignons que les investisseurs se raccrochent actuellement à une trajectoire de redressement des bénéfices trop optimiste, sans doute en partie sous l’influence du souvenir récent de la reprise en V qui a suivi la crise financière mondiale. Nous nous sentons donc obligés de faire état de notre point de vue sur la question, à la lumière d’une analyse historique.

Dans l’article précédent, nous avons retracé le recul du sommet au creux du bénéfice par action (BPA) de l’indice S&P 500 durant chaque récession depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale, et calculé qu’il avait atteint 22 % en moyenne.Qu’en a-t-il été de la croissance du BPA durant les 12 mois qui ont suivi les creux des bénéfices? Comme le montrent les chiffres de chacune de ces périodes illustrés à la figure 1, elle s’est située en moyenne à 24 %. 

Figure 1 : Rebond sur 12 mois par rapport au creux du BPA du S&P 500 après les périodes de récession

Sources : Bloomberg, S&P 500. Données mensuelles du 31 janvier 1954 au 28 février 2020. Le pourcentage de variation du BPA est calculé du sommet au creux durant chaque récession survenue aux États-Unis. Dans cette analyse, le sommet correspond au BPA le plus élevé enregistré durant la période de récession, tandis que le creux correspond au BPA le moins élevé enregistré entre le moment où le sommet a été atteint et celui où le BPA a recommencé à monter. Le BPA est calculé sur les 12 derniers mois et exprimé en dollars américains. Le rendement passé n’est pas garant du rendement futur.

Les investisseurs devraient-ils considérer cette moyenne comme un indicateur ou un cadre de référence pertinent dans les circonstances actuelles? À notre avis, non.

Nous croyons que le redressement des bénéfices sera inférieur à la normale parce que les excès des entreprises ont dépassé de loin ceux du passé durant le cycle qui vient de s’achever. Ceci risque de freiner la remontée des bénéfices. Même en excluant l’anomalie statistique de la période qui a suivi la crise financière mondiale, nous craignons que la reprise déçoive les espoirs des investisseurs.Voici pourquoi :
Comme nous l’avons dit et écrit - à quiconque voulait bien l’entendre -, les bilans et les fonds de roulement étaient vulnérables avant la crise. L’interruption de l’activité économique normale et la chute précipitée des revenus ont non seulement exposé au grand jour la fragilité intrinsèque de nombreuses sociétés, mais aussi rendu leur situation beaucoup plus périlleuse.

Nul ne connaît la trajectoire que prendra le virus ou la durée de la récession qu’il provoque. Une chose est claire toutefois : les entreprises les plus à risque se concentreront désormais sur leur survie. Comme le disait le président Calvin Coolidge, « on ne peut tout faire en même temps, mais on peut faire quelque chose tout de suite ».

Ce quelque chose consiste actuellement à mobiliser des liquidités. Pour survivre, bien des sociétés devront mobiliser des liquidités plutôt que des capitaux. Nous décrivons ci-dessous quelques-uns des moyens que les entreprises prendront pour combler leur déficit de financement critique, ainsi que les ramifications de ces mesures.

  • Réduire ou éliminer des dépenses, notamment au chapitre de la main-d’œuvre. La solution optimale consiste à donner congé aux employés, afin de pouvoir les rappeler rapidement à la reprise des activités. Cependant, cette approche pourrait s’avérer hors d’atteinte et inefficace pour bien des entreprises, notamment des PME. Or, plus une entreprise perd d’employés, plus elle perd de « savoir-faire ». Plus longtemps durera la pandémie, plus le coût de renonciation sera élevé en raison du temps et des ressources nécessaires pour reconstituer un effectif qualifié.
  • Réduire ou éliminer les investissements en recherche-développement.À l’ère de la numérisation, le capital physique (« les choses qu’on peut compter ») voit sa valeur diminuer et le capital intellectuel constitue une partie grandissante de l’actif des sociétés.Dans ce contexte, toute réduction des activités de recherche-développement risque non seulement de freiner la croissance d’une entreprise lorsque l’économie rebondira, mais aussi, et plus important encore, d’avoir un impact désastreux sur sa compétitivité à long terme./li>
  • Invoquer un cas de force majeure ou retarder des paiements. Nous entendons déjà parler de sociétés qui déclarent une situation de force majeure, à savoir des circonstances imprévisibles qui les empêchent d’honorer un contrat, et nous nous attendons à ce que d’autres s’ajoutent à la liste. Nous prévoyons que les entreprises qui n’ont pas cette option juridique retarderont leurs paiements ou manqueront tout simplement à leurs obligations. Dans tous ces scénarios, les entreprises risquent de compromettre des relations d’affaires et des chaînes d’approvisionnement critiques et de se priver ainsi de sources d’approvisionnement pour leur production ou leurs services, ce qui nuira à leur croissance au moment de la reprise.
  • Vendre ou louer des actifs. Cette option permet aux entreprises de mobiliser les liquidités dont elles ont un urgent besoin, mais elle réduit leur levier d’exploitation lors du rebond de l’économie.  
  • Mobiliser des capitaux. Les investisseurs qui achètent des obligations d’émetteurs en difficulté prennent le contrôle des sociétés, lesquelles devront donc mobiliser des capitaux propres pour rembourser les porteurs d’obligations. Les versements de dividendes auront déjà cessé.Les rachats d’actions, important facteur de croissance du bénéfice par action durant le cycle qui vient de se terminer, chuteront à zéro. De plus, la mobilisation de capitaux propres diluera fortement la croissance du bénéfice par action au moment de la reprise.
  • Accepter une aide gouvernementale assortie de conditions. Les sociétés qui empruntent auprès des gouvernements ne pourront effectuer de distributions de capital pendant un certain temps. Par exemple, aux États-Unis, en vertu de la loi CARES récemment signée, les entreprises devront attendre un an après le remboursement de leurs prêts avant de verser des capitaux à leurs actionnaires.
  • Faire faillite. Nous nous attendons à une augmentation importante des faillites, notamment du côté des PME. Le marché a peut-être déjà escompté cette réalité, mais quels en seront les effets secondaires et tertiaires sur l’économie mondiale? Qu’adviendra-t-il des sociétés auprès desquelles ces entreprises s’approvisionnaient en pièces ou en services et des sociétés auxquelles elles vendaient?

Chaque entreprise a ses particularités et, espérons-le, empruntera la voie menant au meilleur résultat; cependant, plusieurs de ces approches obligent à sacrifier un certain potentiel de croissance future. On peut se demander si ces mesures qui réduisent les bénéfices porteront tous leurs fruits. Mais cela importe-t-il? C’est important si vous investissez dans l’indice du marché. Or, ce n’est pas notre cas ni celui de nos Clients. 

À notre avis, l’investissement n’est pas une science.Cependant, s’il existe une loi dans le domaine de la finance, c’est bien que les fondamentaux des sociétés déterminent les flux de trésorerie disponibles, et que les flux de trésorerie disponibles déterminent le cours des actions. La crise actuelle fera disparaître certaines entreprises et en affaiblira d’autres. Par contre, d’autres sociétés traverseront cette épreuve et en sortiront plus fortes. Contrairement à ce qui s’est passé depuis 11 ans, le marché aura bientôt une idée claire des flux de trésorerie disponibles permettant de départager les gagnants des perdants, et le cours des actifs s’ajustera en conséquence. À titre de gestionnaires actifs, nous sommes enthousiastes face à ce que l’avenir nous réserve, en fait presque autant qu’à l’idée de pouvoir un jour quitter la maison pour aller travailler!

RENSEIGNMENTS IMPORTANTS

MFS ou MFS Investment Management désigne MFS Investment Management Canada Limited et MFS Institutional Advisors, Inc. Cet article a été publié pour la première fois aux États-Unis par la MFS Institutional Advisors, Inc. en Octobre 2019 et est publié au Canada par Placements mondiaux Sun Life (Canada) inc. (avec son autorisation). Le présent document est fourni à des fins informatives uniquement et ne doit en aucun cas tenir lieu de conseils particuliers d’ordre financier, fiscal, juridique ou comptable ni en matière d’assurance et de placement. Il ne doit pas être considéré comme une source d’information à cet égard et ne constitue pas une offre d’achat ou de vente de valeurs mobilières

Les placements dans des fonds communs de placement peuvent donner lieu à des commissions, à des commissions de suivi, à des frais de gestion et à d’autres frais. Veuillez consulter le prospectus du fonds. Les fonds communs de placement ne sont pas garantis, leur valeur fluctue souvent et leur rendement antérieur ne constitue pas une indication de leur rendement futur. Les opinions exprimées dans ce commentaire sont celles des auteurs et peuvent être modifiées à tout moment. Les points de vue exprimés sur des sociétés, des titres, des industries ou des secteurs de marché particuliers ne doivent pas être considérés comme une indication d’intention de négociation à l’égard de tout fonds commun de placement géré par Placements mondiaux Sun Life (Canada) inc. ou dont le sous-conseiller est MFS Institutional Advisors, Inc. Ils ne doivent pas être considérés comme un conseil en placement ni une recommandation d’achat ou de vente. Le contenu de cet article provient de sources jugées fiables, mais aucune garantie expresse ou implicite n’est donnée quant à son caractère opportun ou à son exactitude. Ce document peut contenir des énoncés prospectifs concernant l’économie et les marchés, leur évolution future, ainsi que des stratégies ou des perspectives. Les énoncés prospectifs ne garantissent pas les rendements futurs. Ils sont de nature spéculative et aucune décision ne doit être prise sur la foi de ces derniers. Ils sont soumis à des incertitudes et à des risques intrinsèques, de sorte que les prévisions et les projections pourraient ne pas se matérialiser. Les événements et les résultats réels pourraient différer sensiblement de ceux qui sont indiqués ou prévus dans ce document, en raison d’un certain nombre de facteurs importants. Les opinions exprimées dans ce commentaire sont celles des auteurs et peuvent être modifiées à tout moment. Ces opinions ne doivent pas être considérées comme des conseils en placement, des recommandations sur des titres ou une indication d’intention de négociation concernant l’un des produits de placement de la MFS.

© Les sociétés Placements mondiaux Sun Life (Canada) inc., MFS Institutional Advisors, Inc., MFS Gestion de placements Canada limitée et MFS Instituional advisors sont membres du groupe Sun Life. Le logo MFS® est une marque de commerce de la Massachusetts Financial Services Company et est utilisé avec autorisation.